[cade]

Aus der FTD vom 12.10.2004

T-Online-Anleger in der Zwickmühle
Von Willi Weber

Das Rückkaufangebot der Deutschen Telekom bringt die T-Online-Aktionäre ganz schön in die Bredouille. Was tun?


Das Barangebot zu 8,99 Euro je Aktie annehmen oder einer Umwandlung in Aktien der Deutschen Telekom (T-Aktien) zustimmen?
Guter Rat ist deshalb teuer, weil die Transaktion voller Variablen und Fragezeichen steckt.
So wird das genaue Umtauschverhältnis frühestens Mitte Januar des kommenden Jahres veröffentlicht. Doch auch mit den gegebenen Fakten lassen sich Szenarien erstellen, die den T-Online-Eignern eine wichtige Hilfestellung geben.

Am einfachsten ist eine Empfehlung, wenn in den kommenden Monaten mit einem fallenden oder kaum veränderten Kurs der T-Aktie gerechnet wird. Dann können die T-Online-Scheine getrost in Zahlung gegeben oder bei Kursen von mehr als 8,99 Euro an der Börse verkauft werden. Dies ergibt sich aus der Tatsache, dass die Cashofferte zum Zeitpunkt der Bekanntgabe einem Umtauschverhältnis von 0,5907 entsprach und ein nachgebender Telekom-Kurs nur durch eine entsprechende Erhöhung des Wandelverhältnisses ausgeglichen werden kann. Dazu wird es aber nach einhelliger Analystenmeinung nicht kommen. Telekom-Finanzvorstand Karl-Gerhard Eick hat bereits darauf hingewiesen, dass die Relation vermutlich niedriger - und damit für T-Online-Aktionäre ungünstiger - ausfallen wird.

Das Spiel auf Zeit könnte sich lohnen

Bei einem steigenden Kurs der T-Aktie könnte es sich dagegen lohnen, auf Zeit zu spielen. Voraussetzung ist allerdings, dass die Kurssteigerungen die negativen Effekte eines schlechteren Umtauschverhältnisses wett machen. Dazu folgendes Beispiel: Angenommen, die beauftragten Wirtschaftsprüfer kommen zu dem Schluss, dass die faire Marke nicht bei 0,5907, sondern - wie es manche Analysten sehen - bei 0,5 liegt. Dann müsste der Telekom-Kurs bis zum Ablauf der Barofferte (voraussichtlich Ende Januar 2005) von jetzt 15 auf 18 Euro klettern, damit Anleger nicht schlechter als beim Barangebot gestellt sind. Klettert die T-Aktie auf 20 Euro, würde sich eine Wandelung sogar bei einem Verhältnis von 0,5 auszahlen, weil der Gegenwert dann bei 10 Euro liegt.

Die Umtauschkomponente bringt die T-Online-Aktionäre in eine paradoxe Situation. Einerseits herrscht großer Ärger über die vermeintlich zu niedrigen Konditionen. Auf der anderen Seite ist man darauf angewiesen, dass es der T-Aktie gut geht. Eine Voraussetzung dafür ist, dass der Rückkauf der Telekom nicht zu teuer kommt, denn das würde das Ergebnis und damit die Aktie belasten. Und damit hätten die Anteilseigner der Internettochter die vermutlich einzige Chance auf einen höheren Gegenwert aus der Transaktion verspielt.
Denn zu einer Aufbesserung der Kaufofferte - wie es die Aktionärsschützer fordern - wird es aller Voraussicht nicht kommen.

Gut überlegter Schachzug des Telekom-Managements

Aus dieser Perspektive ist die Rückkaufaktion ein gut überlegter Schachzug des Telekom-Managements. Genauso wenig dürfte es ein Zufall sein, dass nur zwei Tage nach der Bekanntgabe der Wiedereingliederung die staatliche KfW Bankengruppe über eine milliardenschwere Platzierung von T-Aktien informiert. Diese Nachricht ging im Trubel um die Geschehnisse vom Wochenende fast unter. Außerdem wird spekuliert, dass die Deutsche Telekom selbst einen Teil der Aktien kaufen könnte, um damit die wandelwilligen T-Online-Eigner bedienen zu können.

Die Aktionäre sollten also nicht in Hektik verfallen. Bei T-Online ist es sinnvoll abzuwarten, wie sich der Wert der T-Aktie entwickelt. Nach unten ist der Titel durch die Barkomponente abgesichert. Dieser Schutz entfällt mit Ablauf der Rückkauffrist Ende Januar 2005. Für den Fall, dass die T-Aktie bis dahin nicht entscheidend vom Fleck gekommen ist, sollten Anleger die Cashvariante beziehungsweise einen Verkauf über die Börse bevorzugen. Das gilt erst recht, wenn das Umtauschverhältnis bis zum Fristende nicht veröffentlicht wurde.

Bei der Telekom sieht es generell gut aus. Nicht nur die fundamentalen Daten sprechen für den Titel, auch die Platzierung von T-Aktien durch die KfW ist mittelfristig positiv zu bewerten.
Schon lange wurde am Markt über eine Fortsetzung der Privatisierung spekuliert. Nun ist das Thema aber vorerst vom Tisch und sollte einem Kursanstieg nicht mehr im Wege stehen. Ein weiteres Argument liefert der steigende Streubesitz, was die Indexgewichtung im Dax und im EuroStoxx 50 erhöht. Das sorgt für zusätzliche Nachfrage durch Fonds.


Bulle & Bär