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Für die 03. Kalenderwoche 2003

Sehr geehrte Damen und Herren,
Argentinien hat sich mit dem IWF auf einen Rollover geeinigt. Heute Morgen wurde bekannt, daß die erste Teiltilgung der fälligen 6,6 Mrd. Dollar nun auf August verschoben wurde und sich zudem über einen Zeitraum von 5 Jahren strecken wird. Das sind erst einmal positive Nachrichten, denn Argentinien hatte die Restrukturierung der ausstehenden privaten Schulden von einer Einigung mit dem IWF abhängig gemacht. Nun will man mit großen Gläubigern wie Morgan Stanley, OppenheimerFunds, Fidelity Investments und anderen ins Gespräch kommen.

Mit einer schnellen Einigung mit den Privaten rechne ich aber nicht. Die argentinische Regierung hat es bisher geschafft, sich über Rechte der multinationalen Institutionen (IWF, Weltbank, Inter-American Development Bank) hinwegzusetzen. Das gelang nur, weil die G7 Staaten im Hintergrund ihre Banker zurückgepfiffen haben, nach dem Motto: "Es ist ja nur das Geld unserer Steuerzahler, um das wir betrogen werden." Bei den privaten Gläubigern wird es diese Milde nicht geben, worauf Argentinien dann wiederum mit seiner typischen Totalverweigerung reagieren dürfte.

Die Herabstufung der Deutschen Telekom war schmerzlich, aber nicht gänzlich unerwartet. Die Ratingagenturen drohen seit längerem damit, daß die Bonität herabgestuft wird, wenn die Deutsche Telekom es weiterhin nicht schafft, ihre ambitionierten, aber auch notwendigen Pläne zum Schuldenabbau umzusetzen. Der Schritt von Moody's, die Bonität gleich um zwei Stufen auf "Baa3" zu senken, ist jedoch ein Schlag ins Gesicht und eine letzte Warnung für das Management in Bonn. Die zweistufige Senkung war auch für den Markt eine Überraschung, der mit einer gezähmten Herabstufung um eine Stufe gerechnete hatte. Die Quintessenz des Berichts von Moody's lautet:

Geschieht weiterhin nichts Wesentliches, wird die Bonität auf Junk-Niveau gesenkt. Das ist der Worst-Case, den Sie bitte im Hinterkopf behalten, der jedoch aktuell noch nicht zur Debatte steht. Abgemildert wird die Herabstufung auch teilweise durch die Step-Up Anleihen. Wer z.B. meiner Empfehlung gefolgt ist und die Anleihe bis 2032 (WKN 858360 / ISIN US25156PAD50) gekauft hat, wird bei einer weiteren Herabstufung durch Standard & Poor's beim nächsten Zinstermin am 1. Juni 2003 statt einem Kupon von 9,25% dann 9,75% erhalten.

Der Quartalsabschluß von Fairchild Semiconductor reicht nicht! Das Unternehmen legte für das 4. Quartal einen Umsatz von 353,90 Mio. Dollar bei einem Ergebnis von 3,50 Mio. Dollar, nach 325,60 Mio. Dollar Umsatz und einem Verlust von -16,20 Mio. Dollar im Vorjahresquartal, vor. Das ist O.K., wird aber nicht reichen, damit die Aktien ihre hohe Bewertung verteidigen können. Hinzu kommt, daß die Quartalsergebnisse aus der Branche, ich denke da an Intel und AMD, schlechter ausgefallen sind und aufgenommen wurden als erwartet. Dementsprechend werden Halbleiteraktien in den kommenden Wochen und Monaten Gegenwind erleben, der die Gewinne der Wandelanleihe (Performance: 11,80% / Theoretische Jahresrendite: 46,67%) mit Leichtigkeit zunichte machen kann. Dementsprechend gehe ich den risikolosen Weg, verkaufe die Position und nehme die Gewinne vom Tisch.

Verschnaufpause bei Fiat. Die Fiat Anleihen hatten nach meiner Empfehlung einen unglaublichen Run und konsolidieren aktuell auf hohem Niveau. Die Situation muß nun also genau im Auge behalten werden, um die schnellen Gewinne nicht gleich wieder zu verlieren. Zum Stand der Dinge:

Colaninno setzt auf eine Allianz mit General Motors. Noch in dieser Woche soll in New York ein Treffen zwischen den Spitzen von GM und Fiat stattfinden. GM hält aktuell 20% an Fiat Auto und kann ab 2004 gezwungen werden, die gesamte Autosparte zu kaufen. Allerdings nicht, wenn sich zwischenzeitlich die Kapitalverteilung ändert, was bei einer dringend notwendigen Kapitalerhöhung jedoch der Fall wäre. Dementsprechend werden sich die Gespräche in New York um einen Mittelweg drehen, der beiden Parteien gerecht wird.

Ebenso steht noch in diesem Monat die jüngste Bonitätseinschätzung von Standard & Poor's an. Bereits im letzten Monat hatte Moody's die Anleihen von Fiat auf Junk Niveau herabgestuft, aus Sorge um die Verluste bei Fiat Auto und den Verschuldungsgrad des Konzerns. Eine weitere Herabstufung würde den Druck zu übereilten Beteiligungsverkäufen unter dem fairen Preis erhöhen, was sich kurzfristig positiv darstellen würde, aber langfristig schädlich sein könnte. So wie im Fall von FiatAvio.

Der Verkauf von FiatAvio könnte sich als großer Fehler herausstellen. Die Luft- und Raumfahrttochter ist eines der letzten gewichtigen und profitablen Juwele im Fiat Konzern. Um Fiat Auto zu retten, wird der Verkauf jedoch unumgänglich sein. Fiat hofft auf Preise um 1,5 Mrd. Euro herum. Der Verkauf des Tafelsilbers wird aber dann zum Problem, wenn eine großangelegte Rettung von Fiat Auto am Ende scheitert. Anders gesagt: Fiat setzt nun alles auf eine Karte und wird entweder einen großartigen Sieg davontragen oder in Schimpf und Schande untergehen.

Der Jahresabschluß von General Motors war gut. Der Jahresumsatz stieg um 5% auf 186,76 Mrd. Dollar und stellte somit einen neuen Unternehmensrekord auf. Das EBITDA (Ergebnis vor Abschreibungen, Steuern und Zinsen) stieg um 50% auf 22,73 Mrd. Dollar. Der operative Cash-Flow verbesserte sich überdurchschnittlich stark um 87% auf 17,11 Mrd. Dollar bzw. 30,55 Dollar pro Aktie. Der freie Cash-Flow pro Aktie betrug 17,26 Dollar nach 0,97 Dollar im Vorjahr. Insbesondere der hohe Cash-Flow ist wichtig, da er Vertrauen am Anleihenmarkt schafft. Erschreckend war jedoch der Einbruch des Eigenkapitals um 63% von 20,45 auf 7,65 Mrd. Dollar. Zu diesem Punkt werde ich Ihnen im kommenden Anleihen-Compass 02/03 noch einige erklärende Hintergründe liefern. Unterm Strich bleibt meine Empfehlung für General Motors unverändert.


Quelle: FM Research