Bank Austria Squeeze Out

[cade]

habe mal wieder eine interessante analyse gefunden. das kursrisko ist bis auf den abfindungspreis von 129,4 sowie 4,-- euro begrenzt. ich rechne schon auf der hauptversammlung am 3. Mai 2007 mit einer erhoehung des abfindungspreises.


Key Date
Share Price 137,5
Target Price 184
Upside 33,82%
2007e 2008e 2009e
EPS 9,13 11,63 12,48
DPS 4,5 6,5 9
P/E 12,87 10,10 9,42
Tier 1-Ratio 7,20% 7,30% 7,40%


Minerva Investments zu BA-CA: Buy mit Kursziel 205€ Seite 1 von 10
BA-CA: Buying Growth at a Discount
Seit unserem letzten Report zur BA-CA hat sich einiges getan.
Einerseits liegt mittlerweile das Bewertungsgutachten für den
Squeeze Out vor, was tiefere Einblicke in die Sonderfaktoren
des Unternehmens ermöglicht, die wir bislang nicht bewerten konnten und im Kursziel daher nicht berücksichtigt hatten,
andererseits bekommt man mittlerweile einen tiefen Einblick in die neue Gruppenstruktur der Unicredit-Group mit der BA-CA als Sub-Holding für das CEEBusiness.
Vor allem hat Unicredit in der Zwischenzeit in einem
Conference Call damit aufhorchen lassen, dass man sich
(wieder) am M&A-Markt zeigen könnte, was man auch als
Ankündigung für Akquisitionen im CEE-Raum interpretieren kann.
Den announcten Squeeze Out-Preis für die BA-CA in der Höhe von
129,40€ werten wir jedenfalls nicht als ernst gemeinten Preis
für das Delisting, sondern als „eine Zahl in den Raum stellen“
die Basis für Gespräche mit den Minderheitenaktionären ist.
Dass die Zahl nicht ernst gemeint sein dürfte zeigt auch, dass
selbst zu den Unicredit-Planzahlen die BA-CA als wachstumsund
ertragsstärkster Teil der Unicredit-Group mit einem
Discount zum Gesamtgesamtkonzern von der Börse genommen werden
würde – das kann einfach nicht gehen. Wir stufen die BA-CAAktie
weiterhin mit Kaufen ein, erhöhen das Kursziel aber von
155 Euro auf 205 Euro (184€ fair value plus 21 € Entschädigung
für die massive Verwässungerung aus der Kapitalerhöhung März
2007). Der fair value impliziert eine Prämie im Vergleich zum
Gesamtkonzern von mehr als 20 Prozent, wir werden in der
Analyse aufzeigen, wieso in der BA-CA Sonderfaktoren
existieren, die diese Prämie rechtfertigen.

Company Report on BA-CA
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Mehrere Sonderfaktoren in der BA-CA
Die Bewertung der BA-CA wird durch einige Sonderfaktoren
erschwert, der gewichtigste dabei ist die grosse Kriegskasse
des Unternehmens. Wenn man die Aussagen der Unicredit, dass
Wachstum neben der offiziellen Planungen auch anorganisch
stattfinden werde, mit der Überkapitalisierung der BA-CA
kombiniert, erkennt man rasch, dass man in Mailand wohl auch
deswegen die Einbringung des CEE-Geschäftes gegen
Barkapitalerhöhung und nicht gegen Cash betrieben hat, weil
für das excess capital noch Verwendung im Sinne grosser
Akquisitionen in den kommenden 24 Monaten gefunden wird. Wir
trauen dem Management – gerade im Hinblick auf die Erfolge mit
Akquisitionen in den vergangenen Jahren – zwar absolut zu über
anorganisches Wachstum signifikanten Shareholder Value zu
generieren, allerdings können wir Akquisitionen, die noch
nicht einmal angekündigt sind und vielleicht nicht einmal im
Verhandlungsstadium sind, natürlich nicht in unser
Bewertungsmodell integrieren. Wir sind daher darauf angewiesen
in einem Sum-of-the-Parts-Bewertungsmodell die konservativste
aller Bewertungsansätze zu wählen und das Kapital, dass über
die Kapitalanforderungen nach Konzernvorgabe aus Mailand
hinausgeht, mit dem Cashbetrag in das Bewertungsmodell
einfliessen zu lassen.
Ein weiterer Sonderfaktor in der BA-CA stellen die historisch
bedingten nichtbetriebsnotwendigen und nicht konsolidierten
(bzw. teilweise at-equity-konsolidierten) Beteiligungen dar.
Die wichtigsten Faktoren in diesem Zusammenhang sind die B&C
Holding mit den Industriebeteiligungen an u.a. Lenzing,
Semperit und Porr, sowie die Immobilienholding und die
Kernaktionärseigenschaft in der Dreibanken-Gruppen. Wir haben
diese nichtbetriebsnotwendigen Beteiligungen separat bewertet
und in die SOTP-Analyse einfliessen lassen. Zusätzlich zum
Excess Capital und dem Wert der nichtbetriebsnotwendigen
Beteiligungen wird dann der in einer DCF-Analyse ermittelte
Wert des Bankgeschäftes addiert um damit den fair value der
BA-CA zu erhalten.
Company Report on BA-CA
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Hohe stille Reserven: B&C Holding
Die BA-CA-Group hat vor Jahren die B&C Stiftung gründen
lassen, die die B&C Holding gegründet hat. Die B&C Holding hat
in der Folge wesentliche Industriebeteiligungen der BA-CAGroup
übernommen und mit einem Genussrecht bezahlt. Der BA-CAGroup
stehen über diese Konstruktion 95% der Erträge der B&C
Holding zu, man konnte die Industriebeteiligungen allerdings
entkonsolidieren. Leider konnten wir nicht letztgültig klären,
wer als Begünstigter der B&C Stiftung, der
Alleingesellschafterin der B&C Holding, eingetragen ist, wir
gehen aber davon aus, dass man um zum Thema
Konsolidierungsverpflichtung Fakten zu schaffen, nicht die BACA
selbst als Siftungsbegünstigte eingetragen hat, um
gleichzeitig „kein Geld zu verschenken“ aber die „Aktionäre
der BA-CA“ als Stiftungsbegünstigte eingetragen wurden. Wir
gehen daher in der Bewertung davon aus, dass 100% der B&C
Holding wirtschaftlich den Aktionären der BA-CA zu Gute kommen
und daher der gesamte Wert der B&C Holding als
Bewertungsbestandteil in die SOTP-Analyse zur Ermittlung des
Wertes der BA-CA eingesetzt werden kann.
In der Ermittlung des Wertes der B&C Holding unterteilen wir
die Beteiligungen der Gesellschaft in drei Gruppen: a)
börsegehandelte Beteiligungen und b) nicht börsegehandelte
Beteiligungen.
Die börsegehandelten Beteiligungen haben einen Börsewert von
auf die Beteiligungsquote der B&C Holding durchgerechnet 1,74
mrd Euro, wobei die Beteiligung an Lenzing mit mehr als einer
mrd Euro den Hauptteil des Wertes ausmacht.
Zur Ermittlung des Bewertungsansatzes für die
nichtbörsegehandelten Werte gingen wir nach folgendem Schema
vor: Basierend auf der Konzernbilanz der B&C Holding 2005
(2006er Zahlen liegen noch nicht vor) weist die Gruppe ein
Eigenkapital von 1,5 mrd Euro aus. Wir haben von diesem
Konzerneigenkapital die Eigenkapitalanteile der
börsegehandelten Beteiligungen abgezogen, wobei wir bei Porr
(diese Beteiligung wird at-equity und nicht vollkonsolidiert)
nicht das Gesamteigenkapital, sondern das at-equity
durchgerechnete Eigenkapital herangezogen haben. Das
verbleibende Konzerneigenkapital haben wir mit einem
kalkulatorischen Zinssatz von 8,5% p.a. auf den aktuellen
Zeitpunkt aufgezinst. Wir haben somit einen Wert der
nichbörsegehandelten Beteiligungen in der Höhe von 665,5 mio
Euro ermittelt. Die Addition von börsegehandeltem Wert und
nichtbörsegehandelten Wert ergibt den Wert der B&C Holding mit
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2,4 mrd. Euro. Da wir die Aufteilung des Wertes der B&C auf
BA-CA und BA-CA-Aktionäre als entbehrlich ansehen setzen wir
den gesamten Wert in die SOTP-Analyse ein.
Sonderfaktor Immobilien-Holding
Die Immobilien Holding GmbH ist das Pendant zur B&C Holding
für die ehemaligen nichtbetriebsnotwendigen
Immobilienbeteiligungen der BA-CA. Die Bewertung der
Beteiligung ist allerdings ungleich schwieriger, da die
Beteiligungen in Immobiliengesellschaften gehalten werden, die
grossteils nach öHGB bilanzieren. Unser Bewertungsansatz kann
daher nur eine grobe Annäherung an den Wert sein. Wir haben
das Konzerneigenkapital laut Bilanz 2005 herangezogen und den
at-equity konsolidierten EK-Anteil der UBM herausgerechnet.
Wir nun den verbleibenden EK-Anteil mit einem kalkulatorischen
Zinssatz von 8,5% auf den aktuellen Zeitpunkt aufgezinst und
den fair value mit 1,2 mal Book Value definiert. Zu diesem
Wert haben wir den geschätzten Verkaufserlös der UBM (der
Anteil wurde im Herbst 2006 an die CA Immo-Group veräussert)
addiert und kommen so auf einen Wert in der Höhe von 435 mio
Euro. Auf eine Unterteilung des Wertes in Anteil der BA-CA und
Anteil der BA-CA-Aktionäre als Stiftungsbegünstigte haben wir
verzichtet, sodass der volle Wert in die SOTP-Analyse
einfliesst.
Die sonstigen nichtbetriebsnotwendigen Beteiligungen
Bei den sonstigen nichtbetriebsnotwendigen Beteiligungen haben
wir zunächst eine Unterteilung in Banken (+Beteiligung an der
CA Immobilien Anlagen AG) und sonstige Beteiligungen
unternommen. Die sonstigen Beteiligungen haben wir analog mit
der Vorgehensweise bei der B&C Holding mit durchgerechneten
Eigenkapital gemäss aktuellem Geschäftsbericht (de facto
ausschliesslich 2005er Geschäftsberichte) aufgezinst auf den
aktuellen Zeitpunkt berechnet und kommen damit auf einen Wert
von 572,4 mio Euro. Bei den Bankbeteiligungen unterteilen wir
weiters in nichtkonsolidierte und at-equity-konsolidierte (3-
Bankengruppe). Die nichtkonsolidierten Bankbeteiligungen (der
wesentliche Anteil entstammt der Beteiligung an Europay
Zahlungsverkehrssysteme) haben wir mit einem 2005er EPSMultiple
von 15 bewertet. Wir sind uns im Klaren darüber, dass
hier noch stille Reserven stecken, da die EU-Rechtslage den
Druck auf eine Umgliederung der Europay-Aktionärsstruktur
massiv erhöht und auf Sicht zwei Jahre der Anteil entweder auf
eine konsolidierungspflichtige Mehrheit aufgestockt wird, die
der Division Retail einen hübschen Earningsschub bringen würde
oder ein Verkauf der Anteile kommen wird. Ein Verkauf dieser
Company Report on BA-CA
Minerva Investments zu BA-CA: Buy mit Kursziel 205€ Seite 5 von 10
Ertragsperle – immerhin eine Bank in Österreich die stark
wächst und hohe Returns on Equity erwirtschaftet plus weitere
Wachstumsphantasie weil neben der Mastercard-Lizenz für
Österreich nun auch eine Lizenz für Visakarten beantragt wird
– würde aber sicherlich deutlich mehr einbringen als unser
Bewertungsansatz. Die Beteiligung an der CA Immobilien Anlagen
AG haben wir zum aktuellen Börsenkurs bewertet. Die at-equitykonsolidierte
Beteiligung an den Banken der 3-Bankengruppe
haben wir mit dem aktuellen Börsenkurs zuzüglich einer
Kontrollprämie von 25 Prozent bewertet. Die Summe der
nichtbetriebsnotwendigen Bankbeteiligungen (plus CA Immobilien
Anlagen AG) beträgt 1,43 mrd Euro. Die Summe der
nichtbetriebsnotwendigen und nichtkonsolidierten Beteiligungen
fliesst damit in der Höhe von 2,005 mrd Euro die SOTPBewertung
ein.
Die Bewertung des eigentlichen Bankgeschäftes
Bei der Bewertung des eigentlichen Bankgeschäftes haben wir
eine Discounted Cashflow-Berechnung durchgeführt.
Da das Bewertungsobjekt ein Einlagenkreditinstitut darstellt
ist in der DCF-Analyse auch noch gesondert darauf einzugehen,
dass gesetzliche Auflagen an die Eigenmittelausstattung
einzuhalten sind, sodass der generierte Cashflow zumindest
teilweise zu thesaurisieren sein wird und nicht zur Gänze
ausschüttungsfähig ist. Wir haben in der DCF-Analyse
darüberhin unterstellt, dass die BA-CA im Hinblick auf das
erwartete Wachstum die Eigenmittelausstattung auch nicht am
gesetzlich erlaubten Ausmass orientieren wird, sondern sind
vielmehr von den Eigenkapitalintensiveren Vorgaben der
Konzernleitung der Unicredit ausgegangen, die für ihre Teil-
Konzerne eine Mindest-Tier 1-Ratio von 6,8 Prozent ansteuert.
Durch die Planung mit einer Tier 1-Ratio von ziemlich konstant
6,8% wird zwar einerseits der Wert in der DCF-Analyse
geschmälert, andererseits erhält man allerdings mehr
Planungssicherheit, da negative Planabweichungen oder kleinere
Akquisitionen nicht sofort mit einer die Aktionäre
verwässernden Kapitalerhöhung beantwortet werden müssten.
Für die DCF-Analyse sind wir von einem Vier-Phasen-Modell
ausgegangen:
In Phase I wird basierend auf den Planungen der Unicredit-
Group für die Geschäftsfelder Austria und CEE eine
Segmentplanung für die Jahre 2007 und 2008 erstellt. Die
Segmente unterteilen sich in Austria Retail, Austria Private
Banking & Asset Management, Austria Markets&Investment Banking
und Austria Corporate, sowie die einzelnen Länder der CEECompany
Report on BA-CA

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hat nicht ganz reingepasst hier die fortsetzung:

Minerva Investments zu BA-CA: Buy mit Kursziel 205€ Seite 6 von 10
Sparte als Ergebnis pro Land. Die konsolidierungspflichtigen
Beteiligungen der BA-CA-Group an der Pioneer Investments
Austria, der AMG Asset Management, der BankPrivat sowie der
Schoellerbank wurden dabei der Division Austria Private
Banking & Asset Management zugeordnet. Die Erträge dieser
Sparte resultieren in erster Linie auch aus der Konsolidierung
dieser Beteiligungen.
In Phase II wird dem Umstand Rechnung getragen, dass uns
einerseits keine Guidance der Unicreditgroup für den 2008
übersteigenden Zeitraum vorliegt und dieser wohl erst im Zuge
des Capital Market Days 2007 den Analysten vorgestellt wird,
andererseits nimmt die Planungsgenauigkeit mit der Zeitachse
ab, was dafür spricht keine Detailplanung auf die Segmente
heruntergebrochen durchzuführen. Wir unterstellen in Phase II
für die Jahre 2009 bis 2011 daher dass der Jahresüberschuss
pro Land mit dem jeweiligen BIP wachsen wird, wobei wir auf
die BIP-Schützung der European Intelligence Unit
zurückgreifen.
In Phase III unterstellen wir schliesslich, dass der
Konvergenzprozess sich dem Ende nähert. Wir haben Länder bei
denen das geschätzte BIP pro Kopf 2011 unter 30% des
österreichischen Niveaus liegen wird und die geschätzten BIPWachstumsraten
2009 bis 2011 über 8 Prozent in jedem einzelnen
Jahr liegen mit einem linear absteigenden Wachstum von 8
Prozent für 2012 auf zwei Prozent für 2016 angesetzt. CEELänder
die eine der beiden Bedingungen nicht erfüllen,
hauptsächlich die Österreich angrenzenden klassischen CEELänder,
wurden mit einem linear abnehmenden Wachstum von 4
Prozent für 2012 auf 2 Prozent 2016 berücksichtigt. Das
Österreich-Geschäft wurde in Phase III mit einer Flat-
Wachstumsrate in der Höhe von 1,8 Prozent p.a. angesetzt, was
im Wesentlichen einem „Wachstum mit der Inflation“ entspricht.
In Phase IV wurde schliesslich eine ewige Rente unter der
Prämisse berechnet, dass es ein „ewiges Wachstum“ um 1,8
Prozent p.a. geben wird, also im Wesentlichen ein „Wachstum
mit der Inflation“. In der Phase IV wird die
Ausschüttungsquote auf rund 92% des Jahresüberschusses
angehoben, also unterstellt dass 8% des Jahresüberschusses
reinvestiert werden müssen um ein Wachstum um 1,8% p.a. (also
im Wesentlichen Wachstum mit der Inflation) wahrnehmen zu
können.
Company Report on BA-CA
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Segmentanalyse
Segmentanalyse
2008e 2009e 2010e 2011e 2012e
Austria 981,4 1019,5 1047,5 1087,9 1107,5
Retail 149
Corporate 427
Private Banking & Asset Management 102,4
Markets&Investmentbanking 303
CEE 1305,0 1471,9 1626,2 1791,5 1920,8
Czech Republic 113 120,7 127,1 133,5 138,9
Hungaria 58 63,5 69,7 74,0 76,9
Slovakia 58 62,4 67,5 73,8 76,8
Slovenia 24 25,5 27,0 28,8 29,9
Croatia 166 177,2 188,9 200,6 208,6
Bulgaria 124 135,5 148,8 163,1 177,0
Rumania 70 79,0 86,3 96,1 104,3
Serbia 18 19,5 20,9 22,7 24,6
Bosnia&Herzegowina 11 11,8 12,7 13,6 14,7
Russia & Baltic 294 341,6 387,9 439,5 476,8
Turkey 369 435,3 489,6 545,9 592,3
Corporate Center -53,37 -58,16 -62,42 -67,22 -70,72
Jahresüberschuss nach Steuern 2233 2433 2611 2812 2958
EPS 11,05 12,05 12,93 13,92 14,64
risikogewichtete Aktiva 145,26 158,28 169,87 182,94 192,40
Tier 1-Ratio 6,80% 6,80% 6,80% 6,80% 6,80%
benötigtes Eigenkapial 9,88 10,76 11,55 12,44 13,08
Ausschüttungsfähiges Kapital 0,13 1,55 1,82 1,92 2,31
Anm.: Die Differenz EPS zum EPS in „Key Figures“ auf Seite 1 entsteht, da für die DCF-Analyse
als Teil der SOTP-Analyse keine Erträge aus Beteiligungen einkalkuliert werden.
Der Diskontierungszinssatz
Wir haben den Diskontierungssatz (Anm.: also die
kalkulatorischen Kosten des Eigenkapitals) mit 9,2% p.a.
angesetzt. Die Berechnung basiert auf folgenden Paramentern:
Der risiolose Basiszinssatz für EURO-Anlagen liegt bei 4,13%,
der Risikoaufschlag für Riskassets in developed markets wird
üblicherweise mit rund 4,35% angesetzt, die Berechnung des
Beta für Banken setzen wir mit 0,90 an, da gerade Banken
tendenziell ein niedrigeres Risiko aufweisen als der
Gesamtmarkt und auch die Peergroup ungefähr ein Beta in dieser
Höhe aufweist. Damit kommt man auf die Cost of Equity von 8,1%
p.a., allerdings für developed countries und BA-CA macht einen
guten Teil der Erträge in CEE und vor allem der Wachstumsmotor
ist ganz klar CEE. Ein einheitlicher Satz für einen
Sonderrisikozuschlag für Emerging Markets konnte von uns in
Company Report on BA-CA
Minerva Investments zu BA-CA: Buy mit Kursziel 205€ Seite 8 von 10
der Literatur nicht gefunden werden, sodass wir uns an den
Cost of Equity für die Unternehmen Raiffeisen International,
Wiener Städtische und Erste Bank orientieren, die in den
Analysen der Research-Reports von Goldman Sachs, UBS und Erste
Bank angesetzt werden. In Summe kann man fest halten, dass so
ziemlich alles in einer Bandbreite 8,25% bis 9,75% für die
Cost of Equity angesetzt werden können, ohne dass irgendeiner
dieser Werte wirklich „falsch“ wäre. Unser Ansatz die Cost of
Equity mit 9,2% anzusetzen liegt also in der oberen Hälfte der
Anwendungen und ist daher als konservativ einzuschätzen.
Festzuhalten bleibt auch, dass Goldman Sachs in seiner Analyse
zur Unicredit die Cost of Equity der Unicredit mit 7,6%
ansetzt.
30 Prozent Upside
Diskontiert man die ausschüttungsfähigen Gewinne auf den
derzeitigen Zeitpunkt errechnet sich ein Wert in der Höhe von
27,85 mrd Euro für das Bankgeschäft der BA-CA-Group. Die
Ausschüttungsquote steigt dabei von rund 10 bis 20 Prozent des
Jahresüberschusses nach Steuern 2007 und 2008 bis auf eine
Quote von rund 92 Prozent im Jahr 2016 (Berechnung der ewigen
Rente).
Der faire Wert der BA-CA-Aktie errechnet sich daher aus den
Faktoren Wert des Bankgeschäftes (27,85 mrd €) + Excess
Capital (4,5 mrd €) + B&C Holding (2,4 mrd €) +
nichtbetriebsnotwendige Beteiligungen (2,0 mrd €) Immobilien
Holding (435 mio €) = 37,19 mrd €. Der Wert je Aktie
entspricht damit 184,11 Euro.
Company Report on BA-CA
Minerva Investments zu BA-CA: Buy mit Kursziel 205€ Seite 9 von 10
Plausibilisierung der DCF-Analyse
Der fair value stellt eine Upside von rund 34 Prozent zum
aktuellen Aktienkurs dar. Wir plausibilisieren unsere DCFAnalyse
daher zusätzlich durch einen „Mini-Peer-Group-
Vergleich“ basierend auf den P/E-Ratios 2008e der BA-CA im
Vergleich zur Mutter Unicredit.
Unicredit notiert aktuell bei 7,26 Euro je Aktie und damit auf
einem P/E-Multiple von 11,17. BA-CA zu unserem Kursziel 180€
(abzüglich 20€ Excess Capital) notiert zu einem P/E-Multiple
von 13,76. Zu unserem Kursziel wird BA-CA also mit einem
Aufschlag von 23% zur Unicredit bewertet. Angesichts der
Tatsache, dass die BA-CA der wachstumsstärkste Teil des
Unicredit-Konzerns ist und gleichzeitig auch der
ertragsstärkste gemessen am Return on Equity erscheint der
Aufschlag gerechtfertigt. Die Sonderfaktoren in den
nichtbetriebsnotwendigen Beteiligungen wirken dabei nur noch
als zusätzliche Draufgabe.
Company Report on BA-CA
Minerva Investments zu BA-CA: Buy mit Kursziel 205€ Seite 10 von 10
Sonderfaktor Kapitalerhöhung
Im Zuge des Squeeze Out der BA-CA wird aber neben der
fundamentalen Situation der Bank noch ein weiterer Faktor eine
Rolle spielen: Unicredit hat mit Eintrag 17. März 2007, also
vor nicht einmal einem Monat, eine Kapitalerhöhung bei der BACA
unter Ausschluss des Bezugsrechtes vorgenommen und zwar zu
einem Preis von 105,33 Euro je Aktie. Damit wurde der fair
value für die vom Bezugsrecht ausgeschlossenen
Streubesitzaktionäre von rund 212 Euro je Aktie auf 184 Euro
verwässert. Wir gehen davon aus, dass diese massive
Verwässerung noch ein juristisches Nachspiel haben wird, so
die Unicredit nicht bereit ist einen Abfindungspreis zu
bezahlen, der über dem fair value liegt und eine Entschädigung
für die Verwässerung beinhaltet.
Minerva Investments-Fazit: Kaufen mit Kursziel 205 Euro
Wir stufen die Aktie auf Kaufen mit einem Kursziel von 205
Euro, der sich aus dem fair value von 184 Euro plus einer
„Wiedergutmachung“ der massiven Verwässerung vom März 2007
zusammensetzt.
Anm.: Wir rechnen mit den kommunizierten Planzahlen der Unicredit-Group von 65 Cent
EPS 2008e und berücksichtigen vorerst keine positiven Effekte durch die Squeeze
Out-Verfahren bei BA-CA und HVB. Weiters reduzieren wir das Excess Capital der BACA
auf 20€ je Aktie und harmonisieren damti die Capital Base von BA-CA und
Unicredit, ausserdem agieren wir damit analog zu Goldman Sachs. Die EPS-Schätzung
2008 für BA-CA entnehmen wir dem Business Plkan der BA-CA, wobei wir eine kleine
Änderungen vorgenommen haben. Der Business Plan rechnet mit einem
Effektivsteuersatz von 21%, da die BA-CA grossteils in Ländern mit niedrigerem
Effektivsteuersatz agiert und auch in der Vergangenheit niedrigere
Effektivsteuersätze angefallen sind, reduzieren wir den Effektivsteuersatz für 2008
auf 17,5%.
Impressum:
Minerva Investments-Research
Industriestrasse 2;
Bendern - Fürstentum Liechtenstein
research@minerva-investments.com
Andreas Wölfl (Head) a.woelfl@minerva-investments.com
Jürgen Richter j.richter@minerva-investments.com
Disclaimer: Der Verfasser der Analyse legt gemäß § 48f Abs 5 BörseG bzw. § 34 WPHG offen, dass
er selbst sowie Unternehmen der Minerva Investments-Group an einzelnen Finanzinstrumenten, die
Gegenstand der verfassten Analysen sind, ein nennenswertes finanzielles Interesse hat

[OMI]

Eine blitzsaubere Entwicklung!

[cade]

Bank-Austria-Eigner begehren auf
von Christian Höller (Wien)
Zwischen dem britischen Hedge-Fonds Polygon und der Unicredit-Tochter Bank Austria Creditanstalt (BA-CA) droht ein jahrelanger Rechtsstreit. Polygon - einer der größten Minderheitsaktionäre - drohte in Wien auf der äußerst turbulenten Hauptversammlung mit Anfechtungsklagen.

Zum einen fordert der Fonds ähnlich wie viele Privatanlager eine deutlich höhere Abfindung für die Minderheitsaktionäre, über deren Herausdrängen am Donnerstag beschlossen werden sollte. Zum anderen wurde aus dem Umfeld von Polygon sogar der Verdacht der Untreue in den Raum gestellt. Österreichs größte Bank wies die Vorwürfe zurück.



Bank-Austria-Aufsichtsratschef Alessandro Profumo (l.) und Vorstandschef Erich Hampel verteidigten die geplante ZwangsabfindungDie italienische Mutter Unicredit bietet den verbliebenen Aktionären von BA-CA und der HypoVereinsbank (HVB) eine Zwangsabfindung von 129,4 Euro je Aktie. Polygon - nach eigenen Angaben mit einem dreistelligen Millionenbetrag bei Ba-Ca investiert - fordert dagegen mindestens 170 Euro. Auch andere Aktionäre halten das Angebot der Italiener für viel zu niedrig.


Wüste Schreiduelle

Stundenlang lieferten sich empörte Kleinaktionäre in der überfüllten Wiener Stadthalle mit dem Vorstand der BA-CA wüste Schreiduelle. Von "Banküberfall" über "Rausschmiss" bis zur "kalten Enteignung" war die Rede. Unicredit-Chef Alessandro Profumo stellte schon zu Beginn der Debatte klar, dass er nicht daran denke, die Barofferte zu erhöhen, sie sei "angemessen". Zudem verwies die Bank auf ein unabhängiges Gutachten, das den Wert der Bank Austria festgestellt habe. Deren Generaldirektor Erich Hampel warnte zudem vor den Folgen von Anfechtungsklagen. Ein solches Verfahren könnte drei bis fünf Jahre dauern. So lange müssten dann alle auf ihr Geld warten. Womöglich bekämen sie auch gar keine Abfindung mehr. "Sollte wider Erwarten eine Anfechtungsklage erfolgreich sein, würde der Gesellschafterausschluss nicht wirksam werden. Daher würde in diesem Fall auch kein Aktionär eine Barabfindung erhalten", sagte Hampel.

Der Stuttgarter Professor und Kleinaktionärsschützer Ekkehard Wenger prangerte die in seinen Augen willkürliche Bewertungspraxis der Italiener an. Er erinnerte daran, dass die HVB Ende 2006 die BA-CA an Unicredit habe verkaufen müssen. "Unicredit hatte der HVB damals 109,80 Euro pro BA-CA-Aktie bezahlt. Nur wenige Monate später wird den Minderheitsaktionären der BA-CA deutlich mehr geboten", kritisierte Wenger. "Die Art und Weise, wie Unicredit ihre Töchter von der Börse nimmt, lässt starke Zweifel aufkommen. Unicredit hat die Töchter zuerst entbeint, um sie später billig ganz zu übernehmen." Der Sprecher des österreichischen Anlegerverbands Wilhelm Rasinger sprach von einer "Machtdemonstration eines ausländischen Großaktionärs".


Hart an der Grenze des Strafrechts

Aus dem Umfeld von Polygon hieß es sogar, im Zuge der Wortmeldungen auf der Hauptversammlung seien Dinge ans Tageslicht gekommen, die hart an der Grenze des Strafrechts lägen. Es wurde der Verdacht auf "systematische Fehlbewertungen" von Vermögen geäußert. Sollte sich der Verdacht der "systematischen Herunterbewertungen" bewahrheiten, verlagere sich der Fokus vom Aktienrecht zum Strafrecht, hieß es. Die BA-CA hingegen wies sämtliche Anschuldigungen zurück.

Die Hauptversammlung, dauerte bei Redaktionsschluss noch an. Sie galt als Probelauf für das für zwei Tage angesetzte Aktionärstreffen der HVB, das am 26. Juni beginnt.


quelle: ftd

[cade]

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Konzentration: BA-CA heißt im Osten bald überall UniCredit
10.07.2007 | 18:14 | JOSEF URSCHITZ (Die Presse)

Das „Backoffice“ geht nach Rumänien, das Treasury nach München und London. Die BA-CA in Wien ist nur noch für das Osteuropageschäft letztverantwortlich.

wien.Die Integration der UniCredit-Bankengruppe läuft wesentlich schneller als geplant. Nach der Divisionalisierung der aus UniCredit, HVB und Bank Austria-Creditanstalt (BA-CA) bestehenden Gruppe bildet nun die Verlagerung von IT-Aktivitäten nach Rumänien einen der nächsten Schwerpunkte. Konkret wird das konzernweite „Backoffice“ für Konsumentenkredite und Kreditkarten nach Rumänien verlagert. Gedacht ist auch, für derartige Produkte konzernweite „Produktfabriken“ zu schaffen.

UniCredit-Chef Alessandro Profumo hat kürzlich beim UniCredit „Capital Markets Day“ in Mailand erklärt, die „Redimensionierung“ der HVB und der BA-CA sei „im Plan“, die Divisionalisierung praktisch abgeschlossen. Wie berichtet wird das österreichische Privatkunden- und Kleinbetriebegeschäft künftig von Mailand aus gesteuert, für das Geschäft mit großen Industriekunden ist die HVB in München zuständig.



Konzernfunktionen gestrafft
Die BA-CA in Wien ist nur noch für das Osteuropageschäft (das allerdings einen wesentlichen und schnell wachsenden Teil der UniCredit-Gruppe ausmacht) letztverantwortlich. Freilich bald nicht mehr unter ihrem alten Namen: Das „Rebranding“, also die Umbenennung auf UniCredit, sei in Osteuropa eines der wichtigeren Konzernziele, sagte Profumo. Man wolle einen einheitlichen Auftritt.

Aus Kostengründen werden Konzernfunktionen gestrafft, was weitere „Abwanderungen“ unter anderem auch aus Wien bedeutet. So wird etwa, wie der Chef der Global Banking Division der Gruppe, Paolo Fiorintino, beim „Capital Markets Day“ sagte, Rumänien zu einem Konzern-IT-Zentrum ausgebaut. Hier wird, wie erwähnt, das konzernweite „Backoffice-Kompetenzzentrum“ für Kreditkarten und Konsumkredite angesiedelt. Aus Kostengründen: Ein IT-Mitarbeiter der Gruppe kostet in Rumänien im Schnitt 13.000 Euro im Jahr, in Österreich und Deutschland mehr als 60.000.

Konzentriert werden im Konzern aber auch andere Bereiche. So wird die Abwicklung von Treasury-Produkten (Liquiditäts-, Zins- und Währungsmanagement) künftig in den „Treasury Hubs“ München und Singapur konzentriert. Auch Wien muss seine Aktivitäten dorthin abtreten.

Die Abwicklung von strukturierten Finanzierungen (Structured Loans, das sind relativ komplizierte Finanzkonstruktionen für Unternehmensfinanzierungen) wandert in die beiden „Hubs“ London und New York, auch hier muss Wien seine entsprechenden Aktivitäten abtreten.

Im Vorjahr hat die Gruppe schon Synergien im Ausmaß von 150 Mio. Euro gehoben, davon nur ein Zehntel im Backoffice-Bereich. Das wird sich durch die Verlagerungen nach Rumänien aber dramatisch ändern: Fiorentino gab die erwarteten Einsparungen im IT- und Backoffice-Bereich mit 350 Mio. Euro an, das wären 45 Prozent aller erwarteten Einsparungen. Weitere 160 Mio. Euro soll die Divisionalisierung bringen, die viele Doppelgleisigkeiten beseitigt.



Störende Kleinaktionäre
Die ist laut Profumo zwar bereits voll in Kraft, es gibt allerdings noch ein Problem: Die beiden Töchter in Deutschland und Österreich, HVB und BA-CA, sind noch eigenständige börsenotierte Aktiengesellschaften, was zumindest in der Theorie das Durchgriffsrecht der Konzerndivisionen begrenzt. Experten meinen, das sei einer der Hauptgründe, wieso UniCredit mit solcher Verve versucht, die letzten verbliebenen Kleinaktionäre hinaus zu drängen.

Der Schwung, den die UniCredit bei der Integration von HVB und BA-CA gezeigt hat, soll nun in die bevorstehende Integration der italienischen Capitalia mitgenommen werden. Dort schlummern ebenfalls gewaltige Synergiepotenziale. Die ähnlich wie bei der BA-CA gehoben werden könnten: Laut UniCredit-Unterlagen sind 34 Prozent der Capitalia-Mitarbeiter über 50 Jahre alt. Sie sind Kandidaten für die Frühpensionierung.

("Die Presse", Print-Ausgabe, 11.07.2007)